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殼股“圍城”:有人買殼中“圈套”有人賣殼打兩折

發布時間:2018-10-22 21:23:58 已有: 人閱讀
  每經記者 胥帥 每經編輯 張海妮

  對2018年的殼市場,市場參與各方看法不一。

  有券商中介人士覺得殼市場寒冷,如今難撮合哪怕是一筆交易,難買難賣。有代替上市公司董事長負責談判欲買新殼的人士則認為,價格談攏就好說,但關鍵是怕踩“雷”。有券商投行部總經理坦言,現在殼費已到合理地帶,買賣殼交易依舊活躍。

  雖有分歧,但共識也很明確:殼轉讓帶來暴利的黃金時代已不復存在,過往的“主動式”賣殼也已變為“被動式”賣殼。

  更明顯的是,市場的供求關系已發生極大轉變,由賣方市場轉向了買方市場,背后是當前不少A股上市公司控股股東高比例質押危機、現金流緊張、市場趨于理性、殼股稀缺性不再等。

  由此,殼市場呈現出一些新現象:比如轉讓方在賣殼時還需簽訂業績對賭協議,所謂對賭式賣殼數量正在悄然增多。

  殼市場降溫

  “少了!”這是來自成都本地某券商投行人士的一句感嘆,對于她而言,今年A股殼市場有點冷,她已不記得上一筆經手的賣殼單子是在什么時候了,“現在買賣雙方很難談攏價格,市場的殼比以前多,各方都在觀望。”

  “多了!”這是某券商上海投行部一位負責人的感嘆,在他看來,今年A股殼市場交易活躍,冰點還未到來。“殼費下降,市面上的好殼太多,吸引了資方的關注,相比而言,買殼方的談判余地更大。”他說。

  上述兩名受訪對象都是來自券商投行的專業人士,表面上兩個判斷相互矛盾,但其背后邏輯卻一致——殼費比過往幾年更便宜。因為殼本身整體估值下降,便宜的殼增多,買殼方有了更多討價還價的本錢。“場外人士”可“貨比三家”,并不急于出手受讓上市公司控股權。

  A股上市公司的市值變化也影響到殼費漲落。《每日經濟新聞》記者根據Choice統計,截至2018年10月15日,低于30億元市值的有1286家上市公司,其中低于10億元市值的有13家,市值最低的金亞科技(300028,SZ)甚至不超過3億元。與之對應的是,市值超過100億元的僅有753家。

  而截至2017年12月31日,低于30億元市值的僅有449家,其中低于10億元市值的僅有一家——朗博科技(603655,SH)。而朗博科技當時又恰好是滬深兩市最小市值股,市值只有9.86億元。不過,朗博科技是當年12月才上市的新股。當時,超過百億市值的個股達1126家。

  再看2016年底時的數據。截至2016年12月31日,低于30億元市值的上市公司更為稀缺,僅有14家,同時沒有一家公司的市值低于10億元。而截至2015年12月31日,由于當時的牛市因素,30億元市值以下公司更是稀少,超過百億市值的則多達1250家。

  前述數字說明,目前大量個股的市值相比前兩年都有所走低。

  枯燥的數字遠不如親歷者講述的故事精彩,一些金融人士的經歷更是直觀反映出殼市場的冷暖。

  一上市公司接近董事長的核心人士廖先生(化名)為《每日經濟新聞》記者講述了他去談殼生意的前后。去年底,該上市公司實際控制人委托其物色一下二級市場的殼公司,希望拿下其控股權進行一些資本運作。當時,他正與西部某資本大佬的A公司進行洽談。

  “簡直太瘋狂了!”廖先生的嗓門突然變大了,“40%的股權卻要價30億元,整個殼股的價格豈不是要100億元?”這顯然超出了他當時的心理預期。

  廖先生認為這很不可思議,當時該公司總市值只有近50億元。如果按照100億元市值的殼費收購,廖先生背后資本方需要砸鍋賣鐵,動用各類杠桿金融工具才能支付得起,最終雙方沒有談成。

  廖先生指出,今年這家A公司實控人將控制權轉讓,但其對應股權作價僅有6億元,是此前談判時的1/5。

  西部證券投資銀行總部董事總經理王克宇對《每日經濟新聞》記者說:“前兩年的殼股價格確實很高,動不動報價就是100億元,很難讓人接受。”

  “隔壁”買殼上了當

  “30億元左右的殼(價)算是合理,應該還有下降空間,25億元左右就比較合適了。”王克宇說道。

  截至2018年10月15日,A股已有1286只個股市值低于30億元。相較以往幾年,殼市場降溫明顯,加之IPO常態化等因素,殼股本身已不具有稀缺性。對于買方資本而言,這是一件好事,意味著在市場里有更大話語權。

  不過,目前不少買方對考察的標的也充滿著擔憂與疑慮,寧愿多看少動。

  “怕殼股隱形擔保、債務、質押等,這也是我們需要券商中介、律師參與盡調的原因。之前有這方面的例子,但不方便給你透露。”王克宇表示。

  這樣的故事也發生在廖先生身邊。“去年底,我們還去上海談了一家B公司,當時也是20%的股權談成30億元作價。”廖先生說,相比A公司,B公司還有一大優勢,因為其通過定增融資,賬面上還有超過10億元的流動資金(現金等價物)。“如果后續進行資本運作,溢價注入上市公司實際控制人的資產,這筆買賣還是很劃算的。”

  在之后的競爭中,廖先生方面敗下陣來,被另一個買家所獲得。孰料故事并未完結。

  “太幸運了!”事后回顧,廖先生及其老板都無比感慨,正因為這次錯失,他們避免了后續的麻煩——因為就在B公司控股權轉讓完成后,該公司頻頻出現私下擔保、隱藏債務、高比例股權質押等問題,“也就是通常所說的或有負債。”

  此外,在完成控股權轉讓后,B公司實際控制人還被證監會立案調查。伴隨著后續股價下跌,買方可謂損失慘重,不僅面臨著交易后股權折價的損失,還要面對前任留下的爛攤子。“如果賣殼方刻意隱瞞,這些隱藏的‘暗雷’不一定能在盡職調查中發現。”廖先生說。

  對于小市值的殼股而言,股價與盈利狀況是重要的因果關系之一。本身資產盈利狀況不佳,如果還存有隱藏債務的“黑天鵝”,高昂的杠桿比例將壓倒上市公司現金流。這猶如火上澆油,公司股價將進一步下滑,市值繼續縮水,公司資產迎來“明斯基時刻”。這又會如多米諾骨牌一般,令二級市場承壓,最難熬的當屬那些在股價高位進行高比例質押的股東們,當然也包括控股股東。

  《每日經濟新聞》記者根據Choice統計,截至2018年10月15日,累計質押股數占總股本比例超過50%的有122家;控股股東累計質押數量占持股比例超過50%的高達1154家,超過90%的達到了447家。而截至2017年12月31日,累計質押股數占總股本比例超過50%的只有85家;控股股東累計質押數量占持股比例超過50%的只有973家,超過90%的為357家。

  若控股股東發生平倉危機,現金流出現問題,出于資金壓力考慮也會選擇轉讓控股權。

  “今年新疆的一家公司,它的控股股東因為質押問題,還不上信托資金的錢,所以要賣控股權。”廖先生表示。

  一旦進入“控股股東股權質押、資產暗雷、股價下跌”這樣的囚徒困境,亟待外來資金“輸血”,轉讓控股權則成為破局的關鍵。

  催生對賭式賣殼

  “未來的殼肯定越來越不值錢。”一家西部某高科技上市公司董秘對《每日經濟新聞》記者談及他的觀點。

  目前,殼市場降溫,想要通過殼交易實現一夜暴富的預期不再,不踩雷的低風險偏好是買方資本的重要考量。

  殼市場交易對象的換位,并不意味著這個市場會失去應有價值。對于那些希望包裝資產上市,但資產要求達不到借殼上市、IPO標準的資本方而言,先拿到上市公司控股權,再進行資本運作,依然是可行路徑。“交易很活躍,只是殼現在供大于求。”王克宇表示。

  近日,深圳市政府將斥資數百億元馳援本地上市公司的消息被刷爆。消息稱,深圳已設立專項工作小組,安排數百億元資金,從債權和股權兩個方面入手,構建風險共濟機制,化解轄區內上市公司大股東的質押危機。

  如此一來,外力介入有望化解一些上市公司控股股東的風險。然而對于殼市場而言,聰明的資本也在想辦法訂立新的契約防范其中風險,這也催生了對賭式賣殼。

  《每日經濟新聞》記者注意到,有買賣雙方通過一種新型對賭式契約方式,敲定控制權的轉讓。這其中嵌套對賣殼方的多重要求,譬如業績承諾對賭期、保持原運營團隊等。

  值得一提的是,A股市場目前僅有4例對賭式賣殼的案例,其中有3例均發生在今年。這背后的種種特點頗有值得研討之處。

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